今天聊的故事有点复杂，还涉及一些既得利益者的利益。如果有不能说得太透的地方，你们就会心一笑，评论区扣个“懂”就好了～

2020年以来，一些资管机构利用现有市场规则漏洞，打着为控股股东理财的名义，受让控股股东部分股票，然后签订一个所谓的一致行动人协议，就堂而皇之将那部分股票用以渔利，由此衍生出明、暗两种玩法。

机构借此“无风险套利大法”，资金管理规模极速扩张，有的机构在不到三年时间里规模飙涨超10倍，从20亿元激增到超200亿元的规模。

而涉及的上市公司也越来越多，有些老板是尝鲜，而有些则是老油条、滚刀肉，频繁倒手，上下渔利。

一、私募机构的“创新”玩法，规模三年飙涨10倍

公开信息显示，玄元私募基金投资管理（广东）有限公司（曾用名广州市玄元投资管理有限公司，下称玄元私募），曾用名“广州市玄元投资管理有限公司”，成立于2015年7月，同年12月完成登记，作为私募基金管理人运营已有多年。

据中基协信息，截止2022年11月底，玄元私募累计设立381只基金，其中有99只已清算，目前管理的资金规模超200亿元。

而就在2019年前，该机构的资金规模还不到20亿，在2020年上半年首次突破50亿，10月份就冲破百亿规模，今年二季度、三季度，持有A股的市值分别为123亿元、89亿元。

该机构的核心成员基本都来自“广发系”：

董事长陈阳，早在1993年就在广发证券任职，曾担任广发证券资产管理部门负责人，广发资管结构金融部副总经理。2015年创立玄元私募；

总经理郭琰，2000年11月至2014年3月，在广发证券资产管理部门；

副总经理杨夏，2014年7月至2015年11月，担任广发资管结构金融部任投资经理；

合规风控负责人董晓英，自2010年6月至2018年4月在广发证券任稽核业务岗。

该机构资金管理规模快速做大的秘诀之一，就是“受托投资”。

受托投资规模的极速做大，只是结果，驱动因素一定是玄元私募有一套收益率非常高的无风险盈利模式。

(一)操盘三棵树员工持股计划，爆赚9个亿

2020年6月，三棵树（603737.SH）发布公告称，将第三期员工持股计划268.54万股（同年6月29日每10股转4股后变为375.95万股）委托给玄元树道私募证券投资基金进行管理，即玄元树道1号基金。

三棵树的第三期员工持股计划共计持有股票633.68万股（同年6月29日每10股转4股后变为887.15万股），总交易成本5.83亿元。

这笔员工持股交易赚得数倍收益，盆满钵满。

该员工持股计划的到期日为2021年7月31日，仅仅6天后的8月6日，三棵树就宣布清仓完毕，全部落袋。

换言之，其卖出时间只有8月1日至5日的短短几天时间。

非常巧合的是，风云君正好找到这期间三棵树的大宗交易，8月2日、4日，3笔大宗交易合计成交金额14.63亿元，减去此前5.83亿元的成本，净赚8.8亿元。

羡慕不？

各位注意看哦，卖方席位中有两笔交易来自广发证券，这与玄元私募创始团队的原单位正好是同一家机构。

不得不说，玄元私募在三棵树是操作非常成功。

(二)索通股份的明盘与恒力石化的暗盘

1、索通发展股价大涨超200%

2022年2月11日，索通发展(603612.SH)发布公告称，公司控股股东郎光辉拟以大宗交易方式，向其作为唯一持有人及受益人的私募基金产品玄元私募旗下的玄元科新181号私募证券投资基金（以下简称玄元科新181号）、玄元科新182号私募证券投资基金（以下简称玄元科新182号）转让所持公司股份不超过919.87万股，合计占公司总股本的2%。

2月17日，郎光辉以15.89元/股完成转让，玄元科新181号、玄元科新182号持股数均为459.94万股，交易总价格不到1.5亿元。

再次“巧合”的是，索通发展的股价从5月17日开始连续大涨，最高触及50.10元/股，区间涨幅超过200%，一把轻松赚3亿软妹纸。

此外，韵达股份(002120.SZ)、华峰超纤(300180.SZ)、红蜻蜓(603116.SH)、北鼎股份(300824.SZ)、永艺股份(603600.SH)、沃尔核材(002130.SZ)、华测检测(300012.SZ)等上市公司实控人，也采用同样的股份转让增加一致行动人的方式，将部分股票转让给玄元私募旗下基金。

2、65亿元“扫货”恒力石化

如果说玄元私募在三棵树、索通发展上的操作算是明盘交易的话，那么，在恒力石化（600346.SH）和东方盛虹（000301.SZ）上的操作，就是暗盘了。

玄元私募于2022年二季度、三季度大比例买入恒力石化、东方盛虹。

其中，玄元元宝15号、16号、17号、18号四只基金在今年二季度合计买入恒力石化2.916亿股，按照二季度22.41元/股的加权平均价测算，耗资约65亿元。

有意思的是，这4只基金的成立时间集中在3月18-21日，换言之，成立后半个月就完成了资金募集并建仓。

高达60多亿元的资金规模，说募集就募集，说单吊一支股票就单吊一支股票，这背后得是什么样的金主啊？

要知道，投资机构在建仓前会有相当长的时间做分析和跟踪，甚至还要去上市公司做调研（今年前11个月均无机构调研信息）。

此外，对于一家资金规模200多亿元的资管机构，动用20%以上的资金扎堆买入恒力石化，这也不符合逻辑。

在东方盛虹上，同样的情况也上演了。

2022年二季度，玄元元宝19号出现在东方盛虹前十大股东列表的第七位，持仓6376万股；三季度，玄元元宝20号再次加仓东方盛虹2572万股，两只基金合计持仓约8948万股，耗资约15亿元。

有意思的是，2022年二季度，与玄元元宝同时位列东方盛虹前十大流通股股东的，还有上海迎水投资-迎水征东2号基金。

而该机构在市场上，本就是以协助控股股东或大股东无风险套利而出名的。

回看玄元私募在恒力石化、东方盛虹两只股票上的建仓操作，与正常的私募机构投资操作南辕北辙。

于是风云君斗胆猜测：玄元私募用于购买两只股票的资金并非来自市场投资者，极可能是来自上市公司控股股东或大股东。

二、大股东的财富密道！

接下来就看看私募机构是如何协助上市公司控股股东无风险（割）套（韭）利（菜）的。

(一)财富“密道”，和密道里的上市公司们

这种以替控股股东或大股东理财为名目而受让部分股份进而延伸出其他业务的方式，目前市场中参与的机构不在少数。

比如上海迎水投资、上海通怡资管、珠海阿巴马资管、上海喜世润资管、浙江宁聚资管、上海金澹资管、上海嘉恳资管、上海富善投资、北京益安资管等等。

依据市值风云APP的统计数据，涉及的上市公司超过50家，市值超过500亿元，而且还在快速增长。

部分统计见下表：

各位看官老铁们注意看上表，玄元私募旗下明盘接控股股东股票的基金，起名都很有规律，“玄元科新”+“序号”。这通常是基于习惯或基于同一类业务（与控股股东有关联）上的管理便利。

甚至可以大胆推测：“玄元科新”+“序号”的命名方式，就是帮上市公司控股股东“理财”而专门设立的基金。

下文提到德生科技(002908.SZ)在2022年前十大流通股股东中，也有两只“玄元科新”的基金，序号分别为218号、219号。

上表列出的上市公司中，几乎所有的股份转让公告上都明确表示“因家庭资产规划需要”而转让股票。

肯定有看官老爷们好奇，这又是什么玩法呢？以前的话术模板不都是“改善生活”吗？这么快就始乱终弃啦？

(二)“家庭资产规划”

那，怎么“家庭资产规划需求”呢？

整个流程是这样的：上市公司控股股东出部分资金（大部分都加了杠杆），认购指定私募基金的全部或大部分份额，然后，指定基金通过大宗交易等方式受让控股股东转让的股份，资金再转回控股股东手上，完成闭环。

指定私募基金，同时成为控股股东新增的一致行动人。

接着就是操作层面事情：指定私募基金凭借手上的股票市值，参与线下打新。毕竟新股上市后大概率有溢价空间。

对控股股东而言，手上股份如果不借出的话并不会产生直接受益（不考虑股价上涨），而通过私募基金的方式参与打新，则或有增加收益的机会。

有部分公司，比如卫宁健康(300253.SZ)多次转让股票给私募基金，毕竟能赚钱，谁又会跟钱有仇，不是？

当然，这只是明面上的操作，赚点小钱钱而已，说给你们这些行外人听的。

(三)大鱼吃小鱼

这里就涉及一个问题，控股股东或大股东凭借市值优势参与打新，这种套利模式显然对普通投资者，尤其对中小投资者，显然是不公平的。

本身控股股东或大股东对二级市场投资者就有绝对的成本优势，而如今又凭借市值优势进行无风险套利，那么，A股市场无疑就演变成红果果的大鱼吃小鱼的局面。

而对私募机构而言，他们甚至可以把基金管理费降至0.1%，真正盈利大头是在参与基金盈利分成。

那么问题来了：凭借这部分不产生任何社会价值的股票，他们赚谁的钱？

自然是收割二级市场的韭菜！

很多散户或许至今没明白自己手上的钱是如何被收割的。

当然，这种不公平是由目前的市场机制设计存在漏洞被聪明的玩家利用套利导致，但还有其他的问题。

目前，国内对私募基金的监管仍有非常大的提升空间，看看最近10年来你方唱罢我登场的私募冠军最后的结局就知道了。

从现有了解到的情况看，私募机构受让控股股东的股票后，可不仅仅是打新套利这么简单哦，还有很多令人拍案惊奇的玩法。

感兴趣的老铁可以研究上表个股的波动率。

三、“应召式”卖方研报，和德生科技强迫症“K线画图师”

通过上面的分析不难知晓，玄元私募已演化为帮助控股股东或大股东进行无风险套利，而具体的玩法，有像三棵树那样的明盘，也有像恒力石化那样的暗盘。

那么，如果它旗下的多只基金扎堆出现在其他股票上呢？

不禁引发我们的关注和思考。

(一)完美主义者“K线画图师”

回到德生科技的基本面来，看看在卖方报告中预期再涨150%的股票，究竟质地如何。

2022年三季度，德生科技(002908.SZ)的前十大流通股股东中有8席新进股东，其中，玄元私募旗下的3只基金、2只是带“玄元科新”二字的基金入列。

赶巧了，2022年12月16日，德邦证券发布德生科技的买入评级，目标价40-42元，当日收盘价为16.62元。

这是股价要再涨至少150%的节奏啊。

这份长达25页的“深度”报告，核心逻辑是按照二代卡10年的自然生命周期节奏看，2013-2015年是发卡的高峰期，因此，预计2023-2025年将进入三代卡换发高峰期，德生科技作为社保卡重要的供应商将直接受益。

德邦证券同时宣称保守预计德生科技的一卡通及AIoT应用的营收增长率在2023-2025年增长率分别为60%、35%、30%。

以卖方报告一贯以来的胜率计算，该报告的准确度、合理性，留给各位看官老爷们评说。

不得不说，私募基金、信托计划、公募基金同时新进，出现在前十流通股股东的情况比较少见。

机构的同时建仓，使得该公司的股东户数在2022年3季度较二季度末减少了近4600户，户均持有流通股数增加了1500股。

从股价走势看，则呈现非常有规律的上涨，多个K线低点的连线呈现30度左右的斜率，从4月末的低点9.37元一路上涨，最高至11月18日的18.85元，区间涨幅超过一倍。

在三季度中，德生科技最高价15.68元，最低价11.54元，加权均价13.46元。相对目前股价而言，三季度新进的投资机构目前涨幅浮盈最多在40%，浮盈最少在10%。

上图的K线走势，通常只有强迫症玩家才能做得出来这么标准的斜率。

(二)牺牲现金流换来的营收“纸面繁荣”

德生科技的前身广东德生科技有限公司（以下简称德生有限）成立于1999年8月，并在2015年7月完成股份制改革2017年10月10日在深交所上市。

公司主要从事社保卡的生产、销售及信息化服务。客户主要是各省市人力资源和社会保障部门，通常通过招投标和商业谈判等方式获取订单合同。

截止2022年三季度末，该公司实控人虢晓彬持有1.12亿股，占总股本的36.3%。

IPO募投项目主要是社会保障卡信息化服务平台技术改造等。

2022年3月15日，该公司完成向实控人虢晓彬一人非公开发行1940万股股票，交易价格10.42元/股，募资2.02亿元；全部用于补充流动资金。当日收盘价为12.35元/股；随后该公司股价短暂跌破10.42元/股后快速拉升，震荡走高。

按12月14日16.72元/股计算，虢老板账面浮盈超过60%，2亿成本已浮盈1.2亿元。

而上市以来累计分红派息也才1.2亿元。

对德生科技的财务数据分析发现，突出问题是其应收账款最近两年增加非常快，由此引发其经营性现金流恶化，由正转负。

公司的资产负债情况比较简单：

流动资产占总资产的绝大部分，其中应收票据及应收账款、存货是流动资产的主要形式，并且前者的增长很快；

非流动资产中无形资产占比最大，固定资产、在建工程规模都非常小，前者仅仅0.22亿元，后者仅260万元。从这个角度看，该公司的固定资产周转率非常高。

负债部分，德生科技的有息负债非常小，流动负债中应付票据及应付账款占比较大，其次是合同负债和其他应付款，非流动负债规模很小。

需要特别注意的是公司的应收票据及应收账款。

2021年，该公司新增2亿元应收票据及应收账款，占当期7.4亿元营业收入的27%；今年前三季度再次新增近1.5亿元应收票据及应收账款，占当期营业收入的25%。

从收现比、净现比看，2020年之前相对比较正常，但2021年后该公司的经营性现金流明显恶化，今年前三季度经营性现金流入仅仅为5亿元，是当期营业收入的82%左右。

净现比自2021年出现有正转负情况，当期净利润为0.93亿元，但经营性现金流净额却是-0.13亿元。

换言之，公司的“利润”，只是停留在账面上的繁荣。

并且该情况延续至今年前三季度，当期经营性现金流净额则是大幅流出超1.5亿元，创上市以来最大流出金额。

看来，德生科技是以牺牲现金流换来的营收“纸面繁荣”。